目前，我國處在新一輪增長周期的起步階段，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長，既不冷也不熱。尤其是現(xiàn)階段資產(chǎn)價格相對平穩(wěn)，房價雖然偏高但可能進(jìn)入調(diào)整時期，股市相對低迷，此時擴(kuò)大人民幣升值幅度的負(fù)面影響可能相對較小。也就是說，現(xiàn)階段人民幣較大幅度升值，既不至于對資產(chǎn)價格泡沫推波助瀾，也不至于導(dǎo)致資本大量流出，造成金融市場的動蕩。

　　而且，當(dāng)前國際市場處于緩步復(fù)蘇的過程，美國經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)泥潭的跡象越來越明顯，出口企業(yè)的市場環(huán)境向好。與2007年至2008年利率、匯率和出口退稅等政策集中推出的環(huán)境相比，目前擴(kuò)大升值幅度對出口造成的政策疊加壓力相對較小。與此同時，沿海制造業(yè)集中的地區(qū)持續(xù)出現(xiàn)勞動力供不應(yīng)求的狀況，勞動密集型行業(yè)的就業(yè)壓力明顯減輕。可見，當(dāng)前是人民幣較大幅度升值的有利時機(jī)。

　　階段性擴(kuò)大升值幅度

　　如果以戰(zhàn)略的眼光，從更長遠(yuǎn)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行格局中來觀察，當(dāng)前人民幣階段性較大幅度升值似乎是一個不錯的選擇。日本當(dāng)年的教訓(xùn)路人皆知。在開放經(jīng)濟(jì)的條件下，資本大量流入、資產(chǎn)價格泡沫與本幣大幅升值三者相輔相成，齊頭并進(jìn)，日本經(jīng)濟(jì)最終在凱歌高奏中突然逆轉(zhuǎn)。事實(shí)上，上述三者之間的同向性和同步性是有內(nèi)在邏輯的，絕非偶然。這種危機(jī)模式在其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，尤其是一些發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體也曾被“復(fù)制”過。

　　本世紀(jì)以來，有很多跡象表明我國經(jīng)濟(jì)在某種程度上正在醞釀這一過程，只是由于我國的資本與金融賬戶管理較為謹(jǐn)慎、匯率管理的自主性較強(qiáng)以及經(jīng)濟(jì)體的體量和回旋余地稍大，這一過程尚未走到最后階段。然而，內(nèi)部泡沫的進(jìn)一步積累，人民幣快步走出國門、人民幣資本和金融賬戶放松管制步伐的加快，似乎又在為這最后的階段做著某種鋪墊。因此，我認(rèn)為當(dāng)前需要未雨綢繆，防患于未然，積極運(yùn)用有限的政策工具，主動地改變上述運(yùn)行趨勢，努力瓦解資本大量流入、資產(chǎn)價格泡沫和本幣大幅升值三者同向性和同步性的發(fā)展。

　　當(dāng)前，在物價持續(xù)上漲具有較大壓力的情況下，運(yùn)用準(zhǔn)備金率和公開市場操作收縮流動性具有一定程度的緊縮效應(yīng)，容易導(dǎo)致市場資金面偏緊和利率上行；而存貸款基準(zhǔn)利率上調(diào)會帶來中美利差的進(jìn)一步擴(kuò)大。這些舉措都可能進(jìn)一步引起資本內(nèi)流的加快。而此時加大匯率波動幅度，階段性地擴(kuò)大人民幣升值幅度可以在一定程度上抑制通脹，同時，改變?nèi)嗣駧欧�(wěn)定小幅升值的預(yù)期。人民幣匯率彈性加大、階段性較大幅度升值容易帶來相應(yīng)的回落風(fēng)險，從而改變穩(wěn)定升值的預(yù)期。這樣做可以起到從源頭上阻擋國際資本加快流入勢頭的作用，從而有助于抑制由于資本流入量增大而帶來資產(chǎn)價格泡沫的進(jìn)一步擴(kuò)張。

　　匯率本質(zhì)上是國際生產(chǎn)效率變化的反映。人民幣之所以在長期貶值后走上升值之路，主要原因是改革開放30多年來我國生產(chǎn)效率取得了很大進(jìn)步。而且這種進(jìn)步在未來一個時期仍將以高于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的速度向前推進(jìn)，因而階段性的“對內(nèi)貶值”無法改變?nèi)嗣駧爬^續(xù)升值的總體趨勢。在當(dāng)前人民幣是否被低估的問題上，學(xué)術(shù)討論基本上仍是“公說公有理，婆說婆有理”的局面。但從我國經(jīng)常項(xiàng)目長期維持較大幅度順差、外匯儲備不斷創(chuàng)出新高的客觀結(jié)果看，我傾向于采信這樣的實(shí)證分析結(jié)論：目前人民幣市場匯率水平離其實(shí)際均衡匯率不遠(yuǎn)。不過，即便如此，未來人民幣匯率在其實(shí)際均衡匯率上下波動仍屬正常。實(shí)踐證明，由于預(yù)期明確和穩(wěn)定，人民幣漸進(jìn)小幅升值容易帶來國際資本的持續(xù)流入。但迄今為止，尚沒有十分有力的實(shí)證分析證明，人民幣階段性較大幅度升值會導(dǎo)致國際資本的大量流入。

　　增加匯率彈性

　　“不可能三角”理論證明，在開放經(jīng)濟(jì)的條件下，資本自由流動、匯率穩(wěn)定和貨幣政策獨(dú)立三項(xiàng)目標(biāo)不可能同時實(shí)現(xiàn)。在經(jīng)濟(jì)對外開放度越來越大、外匯管制有效性相應(yīng)下降的情況下，保持匯率穩(wěn)定即意味著要承受資本大規(guī)模流動的壓力，同時犧牲貨幣政策的獨(dú)立性，降低貨幣政策的有效性。在近年來累積的資本流入規(guī)模巨大(外匯占款20萬億)、貨幣政策工具運(yùn)作空間越來越窄的情況下，繼續(xù)保持匯率穩(wěn)定所要付出的代價越來越高，承受的風(fēng)險越來越大，政策運(yùn)作模式的可持續(xù)性越來越小。

　　我國“十二五”規(guī)劃開始實(shí)施，經(jīng)濟(jì)新一輪增長運(yùn)行周期已經(jīng)開始，未來經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)較快增長的趨勢明顯。若無十分有效的調(diào)控，走快走熱的可能性較大。危機(jī)后，我國存款準(zhǔn)備金率創(chuàng)歷史新高；央票因一二級市場利率倒掛，發(fā)行存在一定困難，新發(fā)票據(jù)已越來越多地用于置換到期票據(jù)，增量對沖部分已十分有限；貨幣政策運(yùn)作空間越來越窄。如果三率慢慢同步走，將來出現(xiàn)政策疊加效應(yīng)導(dǎo)致過度收緊的可能性很大。因此，應(yīng)按靈活性、針對性和預(yù)見性的要求，靈活選擇、合理搭配政策工具，建議在貨幣政策尚未達(dá)到從緊狀態(tài)、利率大幅調(diào)升之前，讓人民幣匯率在更大程度上由市場供求關(guān)系決定，進(jìn)一步加大匯率彈性，適度擴(kuò)大人民幣階段性升值幅度，通過主動運(yùn)用匯率政策來有效應(yīng)對外部失衡。

　　考慮到未來美元泛濫導(dǎo)致的資本流入，輸入性通脹發(fā)展以及我國企業(yè)、銀行、人民幣走出去等因素，建議2011年適度擴(kuò)大人民幣對美元的升值幅度，年內(nèi)控制在7%以內(nèi)，階段性升值可以達(dá)到8%以上。人民幣實(shí)際有效匯率也可以相應(yīng)擴(kuò)大。增加參考一籃子貨幣的程度，逐步放開人民幣對各幣種的波動區(qū)間，盯住籃子貨幣的平均水平，引導(dǎo)市場關(guān)注人民幣對一籃子貨幣的匯率水平。

　　建議調(diào)整擴(kuò)大每類匯率波動的上下限，增加匯率彈性，允許人民幣對美元匯率更大幅度的雙向波動。允許匯率及時和靈活反映經(jīng)濟(jì)基本面和市場因素的變化。充分發(fā)揮銀行間外匯市場做市商的作用，增強(qiáng)市場的自主運(yùn)行能力，逐漸減少央行對匯率水平和波動的直接影響。積極推動市場加快開發(fā)和運(yùn)用人民幣衍生產(chǎn)品，讓企業(yè)能真正運(yùn)用這些工具有效規(guī)避匯率風(fēng)險。

　　人民幣可以在一定階段較大幅度升值，也可以階段性貶值。從中長期看，本輪升值應(yīng)采取先大幅后放緩的模式，改變過去的先小幅走，后不得已加大幅度的升值模式。這樣一方面可以不給投資套利者以明顯的操作空間，另一方面可能有利于我國出口企業(yè)。同時，有助于瓦解貨幣大幅升值、資本大量流入和資產(chǎn)價格泡沫的同向性和同步性，避免出現(xiàn)貨幣政策各項(xiàng)工具疊加使用導(dǎo)致出現(xiàn)調(diào)控過度的狀態(tài)。(交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家 連平）